积极拓展多元业务板块，降低单一业务依赖风险。从收入结构看：1）制程污染防控设备作为公司的传统核心业务，2024年实现收入11.15亿元，占营业收入比重为54.31%（上年同期：94.42%），占比显著下滑，但仍为公司的主要收入来源之一。2）末端污染治理设备2024年收入2.19亿元，较上年1.49亿元同比增长47.49%，增速较快。3）公司积极拓展光伏产品新业务，2024年在光伏产品的营业收入为6.44亿元，占比达到31.35%，迅速崛起为公司营业收入的重要组成部分。

　　技术壁垒巩固龙头地位，新兴需求驱动订单放量。公司凭品牌、技术、成本优势巩固光伏电池制程废气治理设备龙头地位受益于新技术路线&一体化品类扩张带动公司单位价值量提升，在手订单充裕。1)制程污染防控设备领军者：深耕泛半导体领域，凭借262项专利（截至2024年，分别60项发明专利和202项实用新型专利，其中2024年授权的实用新型专利25个，授权发明专利18个）及LCR低温液态催化脱硝技术等自研关键技术，实现95%脱硝效率及多污染物协同处理。全球光伏电池出货量前五大、光伏组件出货量前十大均为合作客户，光伏行业的制程污染防空设备市占率领先；2）订单充沛支撑业绩弹性：公司客户广泛分布于泛半导体产业、精细化工、汽车制造、钢铁冶金、水泥建材等多个行业，具备丰富的多行业领域客户资源，避免了客户行业集中度较高的风险，依托高效全面的工业污染防控技术和一体化解决方案能力，向半导体、汽车等高端制造领域延伸，对冲光伏行业波动风险。

　　布局先进电池片产能，强化成本优势。1）高效电池指标领先：公司在宁国建设了高效太阳能电池片及其产业配套生产基地，项目引进全球最先进自动化生产设备，产品实现行业主流尺寸全覆盖，从2024年生产端数据来看，电池转换效率≥26.5%，双面率≥80%、光致衰减为“0”、优越的抗PID性能、功率温度系数低至-0.30%/K，产品指标全球领先。采用当前全球最主流的TOPCon技术路线%，可明显降低公司电池非硅制造成本。公司首个TOPCon电池项目，一期项目设备与工艺调试完成全线贯通后整线指标爬坡全部在控制范围内且效率、良品率、碎片率和成本均达到领先水平。2）依托多行业经验和技术优势，一体化布局综合降本：仕净光能依托上市公司主业在废水、纯水、氨水回收、特气化学品等领域积累的经验和技术优势，能够有效降低电池片生产成本，节约水耗、能耗。

　　钢渣捕集CO2资源化，碳市场扩容催生蓝海。1）创新固碳商业模式：利用钢渣等非碳原料原位捕集烟气CO2，生成固碳胶凝材料，用于低碳水泥/混凝土生产，能够有效提升工业固废钢渣利用率、为混凝土提供优质高活性掺和料以及减少水泥及混凝土生产碳排放，兼具环保与经济性。2）固碳需求有望加速：凭借协同主业积累的催化技术优势，固碳项目可低成本捕集烟气CO2&处置钢渣&资源化制建筑材料，三方共赢。

　　盈利预测与投资评级：设备端：根据订单释放节奏，预计2025年配套设备订单同比修复，随下游扩张后续稳健增长，制程污染防控设备/末端污染治理设备毛利率有望修复回升。光伏电池片：随着产能爬坡收入提升，行业出清中先进产能更具优势，盈利有望逐步修复。我们预计2025-2027年公司归母净利润0.22/1.53/2.55亿元，公司对应2025-2027年PE166/24/15倍，考虑公司为光伏配套设备龙头，下游客户多元化拓展，布局先进电池片产能，随行业出清&海外拓展，有望迎经营拐点，首次覆盖，给予“增持”评级。（估值日期：2025/8/1）

　　事件：8月1日，公司发布《关于筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项的停牌公告》，拟由公司发行股份及支付现金购买国家能源集团持有的煤炭、坑口煤电以及煤制油煤制气煤化工等相关资产并募集配套资金。

　　本次交易涉及重组标的13家，包含避免同业竞争协议中承诺收购的资产（除宁夏煤业），具体包括6项煤炭资产（国源电力、乌海能源、包头矿业、神延煤炭、晋神能源、平庄煤业）、1项煤电一体化（内蒙建投）、2项化工资产（化工公司、新疆能源）、以及4项销售运输相关资产（煤炭运销公司、港口公司、航运公司、电子商务公司），业务范围涵盖“煤电化运销”。长期以来，一体化运营能力是公司区别于其他煤炭企业以及在能源行业、资本市场有更高估值的核心竞争力，重组后将进一步增强。

　　重组后煤炭资源量和产能大幅提升。2024年，国家能源集团煤炭产量6.2亿吨，销量8.5亿吨，中国神华煤炭产量3.3亿吨，销量4.6亿吨，国家能源集团仍有近3亿吨产能在上市公司体外。据不完全统计，本次重组合计涉及煤炭在产产能2.79亿吨、在建产能2000万吨，中国神华现有煤炭在产产能3.75亿吨、在建产能1600万吨、规划产能4000万吨，若上述资产全部注入，上市公司煤炭在产产能增厚74.5%、在建产能增厚1.25倍。

　　高分红比例有望维持。2022-2024年度，公司承诺分红比例不低于60%，实际分红比例2022-24年分别达到72.8%/75.2%/76.5%，均高于承诺。2025-2027年度，公司拟进一步提升承诺分红比例下限至65%，并有望实施中期利润分配，发展信心及股息价值凸显。因公司注重保持利润分配政策连续性、稳定性和可预期性，我们预计重大资产重组事项不会影响公司分红承诺，未来仍有望维持高比例。

　　公司账面现金充沛，增强现金使用能力有望提升公司综合ROE。截至25Q1末，公司货币资金达到1554亿元，我们预计公司自有现金可解决大部分对价资金需求。与此同时，在保障股东回报基础上，投资高回报项目、并购优质资产有助于提升资金使用效率，增厚净利润并优化资产结构，有望驱动公司综合ROE提升。

　　投资建议：公司经营稳健、通过资产注入优化资源配置，不考虑本次资产重组，我们预计2025-2027年归母净利润为480.12/493.68/497.32亿元，对应EPS分别为2.42/2.48/2.50元，对应2025年8月4日股价的PE分别为16/15/15倍。维持“推荐”评级。

　　禾盛新材公告对外投资熠知电子10%股权。2025年08月01日，禾盛新材发布公告，公司以自有资金或自筹资金2.5亿元向熠知电子增资，公司于本次投资后预计持有熠知电子10%股权。

　　熠知电子聚焦高端计算芯片。熠知电子的主营业务是研发、设计和销售应用于服务器、工作站等计算、存储设备中的高端处理器，同时为客户提供丰富的芯片产品解决方案。熠知电子专注于高端处理器的研发、设计与技术创新，掌握了高端处理器设计、高端处理器SOC架构设计、处理器安全、处理器验证、高主频与低功耗处理器实现、先进工艺物理设计、先进封装设计、基础软件等关键技术。熠知电子建立了完善的高端处理器的研发环境和流程，产品性能逐代提升，功能不断丰富，目前针对不同的应用场景已经推出了两大系列产品，即包括一代TF16000系列融合处理器及服务器和二代TF7000系列融合处理器及相应板卡。

　　客户基础深厚，可深度协同AI一体机。熠知电子定位高端服务器处理器芯片设计公司，累计完成3代处理器芯片的设计，目前在售芯片已获得诸多知名终端客户的认可。熠知电子系国内少数已商业落地ARM服务器处理器芯片公司，熠知TF7000系列实测性能达到国内先进水平，可同时覆盖人工智能、云计算、边缘计算多场景。同时，标的公司已与国内多个知名GPU研发企业完成产品适配，在算力服务器、大模型一体机方面建立了稳固合作关系。

　　携手子公司海曦技术，打通AI产业链。禾盛新材子公司海曦技术作为以国产化人工智能芯片为基础，从事人工智能领域相关的软硬件设计、研发、销售和运维业务的综合性高科技企业，产品包括面向智算中心的服务器、人工智能一体机以及大模型的数据中台等。海曦技术致力于为客户提供AI基础设施设计、软硬件搭建及算力运维服务，并建有完善的售后服务体系和拥有一支经验丰富的项目交付和售后团队。熠知电子则是国产化CPU领域的核心企业之一，设计融合一流AI算法和先进制程工艺的智能芯片，提供行业解决方案。熠知电子能够支撑海曦技术在价格敏感、散热敏感的各种小场景采用ARM CPU作为AI设备的运算核心；海曦技术则可以助力熠知电子的产品更快更广泛地触达下游客户。

　　投资建议：预计公司25-27年分别实现收入30/33/36亿元，实现归母利润2.1/2.8/3.3亿元，对应2025年08月04日收盘价P/E分别为40/29/25x。考虑禾盛新材通过多年的精细化运营，同时子公司海曦技术有望受益于国产AI大模型，我们认为公司主业在行业政策支持下有望稳步增长，子公司海曦技术在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，相关订单有望加速落地。看好公司业务前景，维持“推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济波动带来的风险，客户相对集中的风险，AI技术落地不及预期，产品交付进度不及预期风险，业务整合不及预期。

　　公司动态研究报告：享界与极狐双品牌协同发展，牵手华为高端乘用车市场突破可期

　　公司成立于2009年，通过其子公司北汽新能源，成为中国首家独立运营的新能源汽车公司。凭借BEIJING及北汽新能源品牌曾连续多年在中国纯电动汽车市场占据主导地位。2018年公司完成重大重组并在上海证券交易所上市，并将战略重心转向高端智能新能源汽车的开发。2019年公司与华为签署合作协议，共同开发面向下一代智能网联电动汽车技术，并于2024年8月推出首款鸿蒙智行合作车型享界S9，智驾首发华为ADS3.0系统，开启高端突破新里程。

　　公司聚焦享界与极狐双品牌协同发展，构建多元化产品矩阵，实现从单一极狐阿尔法产品序列到极狐阿尔法（中高端）、极狐贝塔（大众化）、享界（豪华）三大产品序列并行发展的跨越。通过双动力（纯电、增程）技术拓展，布局轿车、SUV、MPV、跨界车型、场景化车型，实现目标市场产品全覆盖。

　　极狐品牌为公司旗下的高端智能新能源汽车品牌，提供包括阿尔法S(αS)轿车、阿尔法T(αT)SUV以及主打亲子出行的考拉在内的多款车型。受益于极狐品牌销量增长，2024年公司实现销量11.39万辆，同比+23.5%，其中极狐实现销量8.1万辆，同比+169.9%。

　　享界品牌为公司与华为联合打造的全新豪华智能新能源汽车品牌。首款车型旗舰轿车享界S9发布于2024年8月，起售价39.98万元，定位高端市场，旨在与BBA等成熟豪华汽车品牌竞争。享界S9增程版于2025年4月发布，价格下降至30.98万元，叠加用户里程焦虑减轻等因素，享界S9月销量近几月逐月提升。享界第二款全新车型为旅行轿车S9T，将于9月上市。未来享界有望基于S9平台实现多车型扩展，进一步完善产品矩阵。

　　享界S9增程版的推出，降低S9起售价，并一定程度打消消费者里程焦虑问题，带动享界品牌销量由2025年年初月销量约600辆跃升至6月的4231辆。目前国内30万元以上轿车市场主要由特斯拉及BBA四家车企主导，且新能源渗透率较低。随着9月S9T的推出，叠加销售渠道建设，享界品牌有望打破轿车高端市场国外品牌垄断格局，销量有望进一步提升，助力公司盈利改善。

　　预测公司2025-2027年收入分别为322.3、482.6、741.6亿元，EPS分别为-1.0、-0.4、0.2元，当前股价对应PE分别为-8.2、-20.9、39.9倍。随着鸿蒙智行渠道扩建，叠加享界S9增程版及S9T的推出，公司产品矩阵持续完善，高端新能源市场有望持续突破，带动盈利能力提升，给予“买入”投资评级。

　　事件：东方雨虹发布2025年半年报。2025H1公司实现营业收入135.69亿元，同比下降10.84%；归母净利润5.64亿元，同比下降40.16%；扣非后归母净利润5.07亿元，同比下降39.33%。其中，2025Q2实现营业收入76.14亿元，同比下降5.64%，环比增长27.86%；归母净利润3.72亿元，同比下降37.52%，环比增长93.42%。

　　H1业绩继续承压，Q2单季同比降幅收窄。2025H1公司实现营业收入135.69亿元，同比下降10.84%，收入下降主要系市场需求疲软，行业竞争加剧，价格战激烈所致，公司主营业务收入同比均有所下滑。分产品来看，2025H1公司防水卷材/涂料/砂浆粉料分别实现营业收入55.13/39.46/19.96亿元，同比分别-8.84%/-17.11%/6.24%。分渠道来看，2025H1零售/工程/直销渠道业务收入分别为50.59/63.47/20.36亿元，同比分别-6.98%/-5.26%/-28.01%，公司近年积极实施渠道变革，零售渠道深化渠道下沉，工程渠道坚持合伙人优先，在下游市场需求承压的背景下，公司渠道销售收入占比继续提升，2025H1零售及工程渠道销售收入占比为84.06%，较24年年底提升0.08个百分点。2025年上半年虽公司业绩同比继续下降，但Q2业绩降幅显著收窄，2025Q2公司营业收入同比下降5.64%，较Q1收窄11.07个百分点；归母净利润同比下降37.52%，较Q1收窄7.16个百分点。

　　期间费用管控效果显著，H2毛利率有望修复。2025H1公司销售毛利率为25.40%，同比-3.82pct，其中Q2单季销售毛利率为26.71%，同比-2.11pct，环比+2.97pct，毛利率下滑主要系产品价格竞争激烈所致。今年6、7月公司发布了民建建材及工程防水产品涨价函，并在7月落地执行，在当前行业“反内卷”号召下，下半年防水行业竞争有望缓和，价格有望逐步企稳，公司作为行业龙头企业，利润有望率先修复。2025H1公司期间费用率为17.06%，同比-1.54pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.04%/5.67%/1.66%/0.69%，同比-0.91pct/-0.37pct/-0.23pct/-0.03pct，公司降本增效效果显著。2025H1公司计提信用减值损失4.30亿元，同比增加0.64亿元，减值损失影响公司利润水平。此外，受益于公司销售结构调整、零售业务占比提升，公司经营性现金流量情况改善，2025H1公司经营性净现金流量为-3.96亿元，同比少流出9.32亿元。

　　海外市场加速布局，将贡献更多业绩增量。2025H1公司海外业务收入为5.76亿元，同比增长42.16%，营收占比为4.25%。公司加速全球业务布局，有序推进海外生产基地建设，休斯敦生产基地项目建设持续推进（针对北美及全球TPO防水市场）、沙特天鼎丰中东生产基地项目开工并加速建设（缩短非织造布等产品销往中东、欧洲、非洲及亚洲西部的运输距离）、天鼎丰加拿大基地开工（提升北美、欧洲市场服务能力）、马来西亚基地完成首次试生产（业务辐射新加坡、马来西亚等），随着公司海外生产基地产能的逐步释放，有望为公司业绩提供更多增量。与此同时，公司通过并购的方式拓展海外销售渠道，收购了香港零售企业万昌五金及香港建材直销公司康宝公司100%股权，依托两家公司渠道等优势，拓展东南亚及全球市场业务；此外，公司拟收购智利建材超市企业ConstrumartS.A.100%股权，继续拓展公司国际零售渠道。公司海外市场发展可期。

　　投资建议：公司作为防水龙头企业，近年随着市场需求结构变化不断推进渠道变革，目前渠道变革基本完成，后续零售渠道收入有望不断增长，带动公司整体业绩提升；公司加速布局非防水业务及海外市场，砂粉及海外业务快速发展，有望成为第二、第三增长曲线；此外，随着公司渠道转型，现金流情况不断改善，整体经营质量有望提升。我们认为当前处于公司底部，后续零售渠道端有望发力，新业务进一步带动收入增长，公司费用管控能力增强，预计后续公司业绩有提升空间。预计公司25-27年归母净利润为13.08/19.31/24.27亿元，每股收益为0.55/0.81/1.02元，对应市盈率22/15/12倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。

　　风险提示：下游需求恢复不及预期风险，原材料价格波动超预期的风险，公司海外产能释放不及预期风险，应收账款坏账风险。

　　事件：公司发布了2025年半年报。2025年上半年公司实现营业收入1120亿元，同比下降5.7%；实现归属于母公司股东的净利润92.62亿元，同比增长24.26%；单二季度实现归属于母公司股东的净利润42.89亿元，同比增长50.09%，基本符合我们此前预期。

　　煤价下降与新能源装机增长，上半年业绩表现可圈可点。公司上半年业绩增长主要受益于煤价下降与新能源的装机成长，其中燃煤、风电、光伏税前利润分别为73.1、39.1、18.23亿元，分别同比变动+84%、-3%、+46%。单二季度燃煤、风电、光伏税前利润分别为33.28、16.58、12.59亿元，分别同比变动+188%、+3%、+44%。煤机利润大增主要系煤价下降较多，根据公告，公司上半年境内除税标煤917.05元/吨，同比下降9.23%。另外，公司在二季度对旗下部分火电厂计提2.6亿元资产减值。新能源利润增加主要系装机增长。值得注意的是，公司单二季度少数股东损益占净利润比例（20%）较单一季度（29%）大幅下滑，或与其新能源利润占比提升有关。

　　根据公司公告，公司上半年新增装机约8GW，均为低碳清洁能源项目，其中火电、风电、光伏分别为172、193、433万千瓦。截至2025年6月底，公司控股装机15299万千瓦，其中风电、光伏分别为2004、2405万千瓦，风电、光伏装机分别较去年同期新增21%、59%。单二季度上网电量990亿千瓦时，同比增长1.4%，其中燃煤、风电、光伏分别为754、101、74亿千瓦时，分别同比变动-3.5%、+14.3%、+48.1%。从电量装机看，公司燃煤机组利用小时数表现较为优异，风电光伏电量增长主要受益于装机增长。公司上半年上网电价485.27元/兆瓦时，与一季度电价488.19元/兆瓦时基本持平，整体电价保持稳健。

　　上半年煤电度电利润超4分，自由现金流转正，ROE创新高。根据公司披露的煤电上网电量与税前利润数据，倒算可知2025年一季度、二季度煤电度电税前利润分别为4.8、4.4分/千瓦时，分别较去年同期变动+1.7、+2.9分/千瓦时，煤电度电利润提升主要受益于煤价下滑。其他财务数据方面，公司上半年经营性现金流净额307亿元，投资性现金流净额218亿元，自由现金流（89亿元）为十四五期间首次转正。公司今年上半年加权ROE12.71%，创历史新高，较2015年（12.58%）高出0.13个百分点。公司上半年财务费用33.8亿元，较去年同期下降约6亿元；资产负债率64.52%，较去年年底下降0.88个百分点。展望三季度，秦皇岛港口现货煤价在近期小幅上涨，或使公司三季度煤电利润略有压力；中期维度我们更建议关注年底煤电年度电价与容量电价的综合变动。

　　新能源度电利润较为稳定，回款状况稳定，持续关注各地136号文落地。根据公司披露的分电源上网电量与税前利润数据，倒算可知2025年一季度、二季度风电度电税前利润分别0.21、0.16元/千瓦时，光伏分别为0.12、0.17元/千瓦时，其中单二季度风电、光伏度电利润分别较去年同期下降0.0187、0.005元/千瓦时，考虑到今年风电光伏新增装机的增速，我们认为公司风电光伏的度电利润较为稳健。回款方面，公司2025年上半年应收账款491亿元，较2024年底（477亿元）仅小幅增长，与同行相比，延续了公司新能源较好的回款能力。今年2月136号文明确新能源全面入市后各地细则仍待落实，对新能源电站的影响几何仍需验证，但我们认为新能源136号文与煤电1439号文类似，预计将推动行业合理发展。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为128、131、138亿元，当前股价对应PE分别为12/11/11倍(需扣除永续债利息约29亿），上调评级至“买入”。假设60%的分红比例（扣除永续债利息后），2025年业绩对应分红59.4亿元，当前股价对应A股股息率5.1%，对应H股股息率7.6%，建议关注华能国际电力股份（。

　　手机业务：高端产品放量，AI推动端侧元件价值量提升。公司充分受益于AI端侧硬件升级趋势，电源管理产品需求显著提升。同时，通过横向拓展手机端产品矩阵，持续提升LTCC、01005等高端器件渗透率，推动单机价值量稳步增长，产品结构优化逻辑持续兑现。

　　汽车电子：全场景布局打开成长空间。自2009年战略布局以来，公司已覆盖全球头部汽车供应链客户，成为少数具备国际竞争力的中国汽车电子元件供应商。截止目前，公司汽车电子产品已实现三电系统等电动化场景全面覆盖，并延伸至智能驾驶、智能座舱等智能化应用场景。车载专用的各类变压器产品、功率类电感产品、磁环、车用陶瓷产品等均得到行业大客户的认可。新兴领域：数据中心和人形机器人打开全新市场。AI服务器方面，GPU主板供电及电源模块封装垂直供电应用场景，对磁性元件产品提出更为极致的要求，公司与头部企业保持密切合作。今年来，数据中心市场需求强劲，1H25实现订单的重要增长，成为公司继汽车电子市场之后又一新兴战略市场的标志性突破。此外，公司还布局了氢燃料电池、人形机器人等新兴领域。磁性元件在人形机器人市场中扮演着关键支撑角色，在关节驱动模块、电源管理系统、传感器通信单元等核心模块中不可或缺。

　　公司发布《关于公司取得客户电动工具订单的自愿性信息披露公告》：近日， 公司取得来自某欧洲大型零售业公司的订单中标通知， 订单标的为部分消费级无绳锂电池电动工具系列和相关零配件， 订单采购范围为欧洲近千家门店的未来三年全部该系列电动工具和零配件产品的销售和服务， 预计订单整体采购金额为每年不少于 1500 万美元， 超过公司 2024 年电动工具产品收入的 5%。

　　公司 2021 年大规模开发电动工具产品线以来首次强势进军欧洲电动工具市场， 这一订单的取得再次证明公司电动工具产品已经取得全球主要客户的高度认可。 截至本公告披露日， 上述订单已经生效， 双方将依据供应商协议和交易惯例采用实时更新订单的模式进行交易， 产品将于 2025 年下半年开始交付客户， 由于 2025 年只执行半年销售， 预计 2025 年相关产品收入不超过 1000 万美元。

　　2024 年， 公司电动工具业务首次实现主流市场主流产品的突破， 公司多措并举推动电动工具业务发展， 未来有望迎来爆发式增长。 2024 年， 公司实现了 20v 锂电池工具的决定性突破， 同时公司在全球多个国家投产电动工具产业， 也为公司打好了后续大规模发展电动工具的基础。 2024 年， 公司电动工具业务收入同比增长 36.53%。 未来公司将继续加大投入， 提升电动工具产品的核心竞争力， 力争取得电动工具业务爆发式增长。

　　公司持续推动全球化布局， 全球一体化分布式制造加工体系筑牢国际化优势。 公司已经建立了行业内最完善的全球化生产和供应链管理体系， 与全球数千家供应商建立了良好的合作关系。 依托中美欧三地完善的仓储物流配送体系和以及全球 23 处生产制造基地， 公司可以做到全球采购、 全球制造、全球分发。 同时公司自身完善的全球一体化分布式制造加工体系， 可以极大的降低综合制造采购成本。 2024 年， 公司继续新增东南亚制造产能， 目前正在加快推动包括墨西哥、 新加坡和马来西亚全球产能落地。

　　自有品牌迅猛发展， 带动公司盈利能力继续提升。 2024 年， 公司自有品牌特别是电商品牌持续增长， WORKPRO、 DURATECH、 EverBrite、 Prexiso等品牌的销售收入同比快速增长， 自有品牌销售收入同比增长 35.97%。 品牌优势不仅进一步提升公司产品的国际竞争力， 还有效提高了公司的毛利润率和业务稳定性。 2024 年， 公司综合毛利率达到 32.01%， 手工具、 电动工具、工业工具毛利率分别提升 0.12、 3.83、 0.02pct 至 32.09%、 23.83%、 35.57%。

　　从β端来看， 全球工具市场需求稳定， 维修维护的需求明显回暖， 行业回归增长， 公司下游客户去库存结束后公司订单逐步和终端销售情况匹配。从α端来看， 公司大力推进新品类扩张和全球化布局， 持续获得新客户订单，随着公司东南亚产能不断释放， 产能瓶颈也得以突破； 公司跨境电商继续保持高速增长， 非美地区渠道拓展和自有品牌发展取得进展， 带动公司盈利能力继续提升。综上， 我们预计公司 2025-2027 年归母公司净利润 26.1/31.8/38.5亿元， 同比增长 13.5%/21.5%/21.3%， EPS 为 2.2/2.7/3.2 元， 对应 8 月 4 日收盘价 31.77 元， PE 为 15/12/10 倍， 首次覆盖给予“买入-A”评级。

　　贸易摩擦风险： 目前美国是公司的最大单一市场， 关税政策对公司长期发展战略带来不利影响和不确定性。

　　汇率波动风险： 目前公司营业收入基本来自于境外市场， 公司主营业务订单大部分以美元计价， 人民币对美元汇率波动直接影响产品的价格竞争力， 从而对公司经营业绩产生影响。

　　原材料价格上升风险： 若原材料价格持续上升， 仍可能对公司盈利能力产生一定影响

　　事件概述：公司发布7月产销快报，2025年7月上汽集团批发销售33.8万辆，2025M1-7销量239.0万辆，同比+15.0%。

　　分品牌看：7月上汽大众销量8.0万辆，2025M1-7销量57.2万辆，同比-3.6%；

　　2025M1-7销量表现亮眼自主+出口驱动增长经营质量提升。受益于自主品牌创新和出口韧性，2025年7月上汽集团批发销量同比+34.2%，环比-7.6%；2025M1-7批发同比+15.0%，终端交付量256.7万辆，高于批发销量239.0万辆，稳步去库后当前库存水平较低。结构端，新能源方面，7月新能源车销量11.7万辆，同比+64.9%，环比-2.8%；2025M1-7累计销售76.4万辆，同比+43.5%，实现大幅增长；自主品牌方面，7月自主品牌销量21.4万辆，同比+39.4%；2025M1-7累计销售151.8万辆，同比+23.3%，销量占比提升至63.5%，同比+4.3pct，结构优化显著。出口方面，2025M1-7，上汽集团海外销量同比+1.1%，在欧盟反补贴等不利影响下，上汽MG积极克服，在欧洲实现终端交付超18万台，促进出海销量实现稳定增长。

　　上汽牵手华为尚界H5预计将于9月上市。公司与华为深度合作的智能汽车品牌首款SUV车型尚界H5预计将在9月上市，双方采用“智选车模式”，尚界H5将搭载华为ADS4。我们认为，尚界H5有助于帮华为完善“全价格带覆盖”的生态版图，加速智驾平权；上汽有望受益华为智能驾驶、座舱等核心技术赋能，利用其营销、渠道能力提振销量。

　　管理层更替强化国企改革。2024年，公司顺应国企改革，组织人员发生重大调整：1）强化国企改革：上海市委书记陈吉宁指出公司要聚焦国内市场和新能源汽车发展推进系统性改革；2）管理层更替：公司董事长、总裁及多个重要板块管理层更替，新管理层呈现年轻化态势；3）聚焦资源整合协同：新总裁上任后提出强调资源整合，加强协同等转型思路。在上海市政府的支持和新管理层的大力推动下，公司有望加快改革步伐，加速智电转型。

　　风险提示：合资品牌下行风险；乘用车、新能源转型、海外扩张不及预期；欧盟关税对出口销量及利润可能产生影响。

　　2025年2季度九号公司收入/归母净利润66.3亿/7.9亿元（人民币，下同），同比+61.5%/+70.8%。毛利率/归母净利率30.9%/11.8%，同比提升0.5/0.6ppt；同时零售滑板车增速延续1季度增速。我们调整收入和净利润预测，以反映持续提升的盈利能力和两轮车强劲的销量增速。看好公司电动两轮车产品力，随着新品导入和门店持续扩张，预计公司两轮车的市场份额有望进一步提升，机器人和全地形车有望驱动公司长期成长，维持买入评级。

　　滑板车延续1季度增速，两轮车销量增速亮眼，全年预期乐观。2季度公司收入66.3亿元，同比+61.5%，其中：两轮车收入39.60亿元（同比+81%），销量同比+77.3%至138.9万台，ASP2,852元，维持在较高水平；自主品牌零售滑板车收入9.29亿元，同比+28%，延续1季度增速。全地形车收入3.23亿元，同比+10.6%，销量0.8万台，ASP40,367元。公司5月推出Q系列聚焦女性骑行需求、以及全新M系列主打“运动性能”，截至6月30日，公司在中国内地的电动两轮专卖门店已超8,700家，随着新品导入和门店扩张，公司两轮车市场份额有望进一步提升。

　　规模效应+控费，净利率创新高。2025年2季度公司毛利率为30.9%，同比+0.5ppt，其中电动两轮车对毛利率提升贡献较大，2025上半年电动两轮车业务毛利率23.7%（2024全年：21.1%）。规模效应叠加店效提升，两轮车业务毛利率仍有提升空间。期间销售/管理/研发费用率分别为7.2%/5.8%/4.1%，合计17%，同环比-1.1/-1.2ppt。期内公司归母净利率11.8%，同/环比+0.6/+2.9ppts，创季度最高水平。

　　上调盈利预测和目标价，维持买入。2季度公司两轮车和滑板车收入增速强劲，随着新品导入和渠道优化，我们预计公司两轮车全年销量有望超年初预期，因此上调2025-27年收入预测3-4%至198.6亿/241.5亿/276.2亿元。随着规模效应、产品结构升级及费用率下降，我们认为公司盈利能力有进一步提升空间，上调公司2025-26年归母净利润10%-12%至18.7亿/24.9亿/29.6亿元。基于SOTP估值，上调目标价至人民币75.02元（原为73.29元），维持买入。

　　智能电动方兴未艾国产线束之光加速替代。沪光股份主要从事汽车线束的研发、制造及销售，产品涵盖整车客户定制化线束、新能源汽车高压线束、仪表板线束、发动机线束、车身线年，受益于产能持续释放及新能源车线束放量，公司营业收入从24.5亿元增长至79.1亿元，CAGR达47.9%；2024年营收79.1亿元，同比+97.7%，迎来成长拐点。随着汽车行业智能电动化进程加速，线束轻量化趋势凸显，行业国产替代加速，作为自主汽车线束行业龙头，公司有望持续受益。

　　客户结构持续优化全球化战略推进顺利。公司客户结构持续优化，随新能源客户车型逐渐放量，公司前五大客户营收占比从2015年CR598.7%下降至2024年的80.1%。2024年公司作为赛力斯独家线束供应商，已实现问界M5、M7、M9高低压线束量产，随着赛力斯问界系列车型继续放量，公司盈利能力有望持续向上；公司坚持“技术差异化、产品平台化、客户全球化”的发展战略，近年来全球化布局加速。2022年公司全资子公司德国KSHG在罗马尼亚设立分公司，其2024年营业收入为1.8亿元，同比+674.3%，展现强势增长动能，成为辐射海外市场的重要支点，并为后续全球化的进一步推进奠定坚实基础。

　　国产汽车线束之光连接器拓展第二成长曲线。智能电动时代线束量价齐升，根据EV WIRE的数据，新能源车整车线束中增加高压线束、高速线束、特种线元以上。根据我们的测算，预计2026/2030汽车线束行业市场规模有望达到1,503/2,165亿元，增量空间巨大；2024年起公司向产业链上游拓展，布局高压连接器业务，强化供应链自主可控能力，加强成本管控能力，提升整体竞争实力。2024年全球汽车连接器市场规模为217.7亿美元，预计2025年将达到230.9亿美元。公司目前高压连接器相关产品已在赛力斯、上汽等整车客户上实现搭载，有望打开第二成长曲线。

　　投资建议：公司作为汽车线束产品种类齐全、客户结构优质的龙头企业，聚焦核心技术，拓展高压连接器业务，同时加速布局海外市场，打开未来发展空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为95.6/115.6/141.1亿元，归母净利为7.8/9.4/11.7亿元，对应EPS分别为1.78/2.16/2.68元。按照2025年8月4日收盘价35.75元，对应PE分别为20/17/13倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：新能源车销量不及预期；客户集中度高；原材料价格波动；电动智能化进展不及预期。

　　北交所信息更新：有望受益离境退税、育儿补贴政策，2025H1净利润+70%

　　“6.18”公司产品获不同品类与价格段多项榜单冠军，有望受益于育儿补贴分产品来看，蚕丝被2025H1营收1.57亿元，同比增长22.73%；丝绸饰品、丝绸服饰及其他分别营收3904.87万元、1306.40万元，分别同比增长26.31%、25.82%。“6.18”购物节期间，公司旗下核心品牌太湖雪产品在主流电商平台获得多项关键榜单冠军，覆盖不同品类与价格段。为了有效缓解家庭的养育压力，2025年7月28日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《育儿补贴制度实施方案》。公司形成以专业蚕丝被为基石、跨界联名为溢价载体、国潮设计为破圈引擎、母婴专线为增量赛道的全周期产品生态体系，有望受益。

　　文旅消费复苏+离境退税+家居家装国补推动增长，抖音、微信小店增速快渠道方面，公司线下渠道精准把握文旅消费复苏及离境退税等政策机遇，以苏州门店为标杆，积极参与“家居家装国补”，2025H1线%。线上渠道深化精细化运营策略，持续优化小红书、短视频等创作质量，构建覆盖广泛的“全域直播”营销矩阵。在核心电商平台实施“品牌自播”+“达人代播”战略协同，提升投入产出效率。线%。其中抖音电商实现同比增长59.62%；微信生态通过视频号深度联动内容达人，创新打造“内容种草－私域转化”闭环式营销模型，充分挖掘腾讯生态私域流量价值，推动销售同比增长813.46%。

　　禾信仪器发布2025年半年度业绩。2025年8月4日，禾信仪器发布1H25业绩，实现收入0.53亿元，同比下滑48.9%，归母净利润亏损1765万元，较上年同期亏损幅度缩窄20.9%。单季度看，2Q25实现收入2144万元，同比下滑62.7%，环比下滑33.2%；归母净利润亏损1039万元，同比下滑47.6%，环比下滑47.0%。

　　投资量羲技术，布局量子计算业务。公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买上海量羲技术有限公司56.00%股权。量羲技术拥有稀释制冷机等多项量子计算专利。量羲技术专注于极低温极微弱信号测量调控设备的研发、生产与销售，标的公司产品可应用于超导量子计算、极端物性研究、高能物理研究、硅量子点量子计算、表面物理研究、量子霍尔效应、核聚变、凝聚态物理、拓扑超导等相关领域，其中超导量子计算是标的公司产品目前最主要的应用领域。量羲技术主要为量子计算机提供极低温极微弱信号测量调控设备，为量子计算产业上游的配套设备系统（稀释制冷机、低温器件等）的提供商。1H25量羲技术已实现收入7080万元（接近2024年全年收入7435万元）。1H25公司实现毛利率62.1%，较2024年提升2.3pct。1H25量羲技术研发投入金额分别为421万元、1,066万元和555万元，占营业收入的比例分别为15.72%、14.33%和7.85%。1H25量羲技术实现净利润2815万元。

　　海外巨头纷纷加码量子计算。微软CEO称量子计算将成为云服务领域的下一个大型加速器。微软最新公布的第四财季财务报告为其量子布局加速提供了强有力的资金支持。财报显示，其2025年第四季度的业绩以云服务和人工智能创新的显着增长为标志。25年6月，在法国巴黎举行的GTC大会（英伟达GPU技术大会）上，英伟达CEO表示，量子计算领域正迎来历史性拐点。他预测，下一代超级计算机将配备与GPU相连的QPU（量子处理单元）。亚马逊在Amazon Braket平台上线量子比特超导量子处理器。

　　投资建议：不考虑收购的情况下，预计公司2025-2027年分别实现营业收入2.1/2.3/2.4亿元，对应2025年05月30日收盘价P/S分别为37/34/32x。考虑到禾信仪器通过多年的精细化运营和稳步发展，在行业内具备较强产品力优势，同时未来有望切入量子计算领域，核心产品稀释制冷机有望打破海外垄断，受益于相关政策未来贡献业绩，我们认为公司主业在产品持续迭代下有望稳步增长，同时量羲技术在量子产业趋势下，相关订单有望加速落地。考虑到公司综合竞争优势突出，资源储备充分，有望加速发展。看好公司业务前景，维持“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧，技术研发不及预期，收购整合不及预期，质谱仪国产化替代进度不及预期，质谱仪技术突破不及预期。

　　2025H1第二增长曲线智能入户收入快速提升，海外增速较快。1)分业务看：2025H1公司智能家居摄像机、智能入户、智能服务机器人、物联网云平台收入分别为15.48亿元(+7.22%)、4.36亿元(+32.99%)、0.60亿元(+9.36%)、5.55亿元（+12.20%）。其中，智能入户保持较高增速，视觉、智能与交互能力持续升级，引领智能门锁行业向人脸+AI形态进化，公司市场竞争力与品牌力不断提升。2）分地区看：2025H1公司境内、境外分别收入17.63亿元（+1.63%）、10.64亿元（+25.42%），内销稳健增长，海外表现更佳，我们看好公司基本盘SHC与明星业务智能入户持续享受海外行业增长红利，自身渠道与业务优化赋能成长。

　　AI智能锁持续创新，蓝海大模型2.0底座升级，全域零售渠道矩阵建设进一步加强。1）AI智能锁：2025H1公司发布自研萤石启明AI人脸视频锁（Y5000FVX），依托自研蓝海大模型实现智能与交互能力升级。根据洛图科技数据，2025年618期间萤石智能门锁线在算法与垂直能力方面实现升级，聚焦技术能力与场景应用的双重落地，功能定制满足个性化需求，深度优化适配特定场景，轻量化设计降低部署成本，已应用于入户安全、老人看护等领域。3）渠道建设：境内线上货架电商+内容电商双轮驱动，线O融合，境外精准拓展KA及电商渠道，终端触达能力不断提升。

　　投资建议：SHC+智能入户海外空间广阔，睛小豆子品牌进一步覆盖年轻用户，自研蓝海大模型2.0为易倍EMC官网登录入口强劲产品力进化构筑坚实基础，物联网云平台B+C端共同推动竞争力提升，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为6.38/7.85/9.80亿元，对应EPS分别为0.81/1.00/1.24元，当前股价对应PE分别为42.92/34.86/27.94倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：数据安全及个人信息保护风险、新业务拓展不及预期风险、全球化经营风险、原材料价格波动风险等。

　　嘉和美康是国内最早从事医疗信息化软件研发与产业化的企业之一，国寿、阿里系参股。公司以电子病历为基础，拓展了医疗临床、运营管理、医疗数据、生命科学等业务板块。业务模式以自制软件销售和定制化开发服务为主。2024年公司营业收入5.92亿元，同比下滑15%。归母净利润由盈转亏，主要受医疗行业招投标节奏短期波动，确收周期延长影响。

　　政策推动医院电子病历系统持续升级。IDC预计医疗应用软件解决方案市场规模2024至2029年的年复合增长率为11.5%，到2029年将达到397.5亿元，区域医疗市场需求快速增长。电子病历系统是医院运营的核心基础设施，电子病历信息情况是医院评审的重要评估依据。政策持续加强对医院电子病历系统考核，2025年升级为智慧医疗分级评价，从单一病历管理向全面智慧化转型，重点新增对闭环管理、区域协同、人工智能等要求。

　　公司市占率领先，深度拓展AI应用。根据IDC，嘉和美康在中国电子病历系统市占率2013-2024年连续11年蝉联市场第一，2019-2024年在中国医疗大数据解决方案市场中排名均为前三。公司加强扩展医联体区域信息平台，平台覆盖医联体内各级医疗机构。同时积极拓展AI应用，加速临床辅助决策、科研支持、AI教学、病历自动生成、药学知识问答、病历内涵质控、手术规划推荐等智能化应用水平，日前已在北京大学第三医院等头部医院实现多个核心业务场景的落地应用，公司医疗信息化项目价值量有望持续提升。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年收入分别为7.55/9.65/12.37亿元，同比增长28%/28%/28%，归母净利润分别为0.42/0.81/1.29亿元，同比增长116%、94%、60%。我们看好嘉和美康作为电子病历龙头，有望深度受益于电子病历考评标准升级，AI应用将持续提升项目价值量，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：政策推进不及预期，行业竞争加剧，股价波动风险，订单落地不及预期。

　　中国稀土：中稀集团核心上市平台，资源冶炼完善布局成长可期。公司实控人为中稀集团，截至2025年4月24日持有公司28.56%股份。2024年公司稀土矿产量2384吨REO，仅占集团指标2.93%。中稀集团2022年承诺五年内通过委托管理、资产重组、股权置换/转让、业务调整等方式解决同业竞争问题。依托中国稀土集团丰富的稀土矿山及冶炼分离资源，公司未来成长可期。（1）稀土矿：目前在产核心矿山资源江华稀土矿，24年产量2384吨，保有矿石量2165万吨，保有资源量TREO2.3万吨。圣功寨与肥田稀土矿等待探转采，合计离子相REO资源储量10.14万吨。（2）冶炼分离：拥有定南大华（4400吨/年）、广州建丰（3000吨/年）、中稀永州新材（5000吨/年）三家冶炼子公司，总产能12400吨/年。

　　供给端：中国主导全球供给，国内指标配额增速放缓。2024全球稀土矿产量约39万吨，中国稀土开采量全球第一为27万吨（占比约70%），美国、缅甸、澳大利亚是其他主要生产国，产量分别为4.5万吨（占比约11%），3.1万吨（占比约8%），1.3万吨（占比约3%）。国内配额增速放缓，供给端逐步改善。2021-2024年稀土开采指标总额达16.8/21.0/25.5/27.0万吨，同比增速分别为20%/25%/21%/6%；稀土冶炼分离指标总额达16.2/20.2/24.4/25.4万吨，同比增速分别为20%/25%/21%/4%。

　　需求端：兼具周期与成长属性，高性能稀土永磁需求持续扩张。高性能稀土永磁为伺服电机核心材料，下游应用涵盖消费电子、变频空调、节能电梯、工业机器人、风电、新能源汽车等。根据测算，我们预计2024-2027年全球高性能稀土永磁市场需求对应10.3/11.4/12.9/14.2万吨，3年CAGR达11%。其中，新能源汽车需求占比不断提升成为主要驱动力，风电需求有望筑底复苏，工业及人形机器人潜在需求有望迎来增长期。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.5/4.5/5.5亿元，同比增速分别为222.9%/29.0%/19.9%，当前股价对应的PE分别为124/96/80倍。我们选取北方稀土、广晟有色作为可比公司，作为国内中重稀土龙头和中稀集团核心上市平台，公司资源冶炼协同布局成长可期。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：需求波动风险，项目推进不及预期风险，原材料波动风险，市场空间测算偏差风险。

　　公司长期专注于X射线全产业链技术研究，已经发展成为具备较强稀缺性的国内工业X射线检测龙头。一方面，公司是国内少数既实现了自研工业X射线源产业化又从事工业X射线智能检测装备研发制造的企业。另一方面，公司是国内少数实现了工业X射线源领域从普通射线源、闭管射线源、开管射线源再到大功率射线源全系列产品矩阵覆盖的厂商。此外，公司还是国内少有的工业X射线智能检测装备大批量应用于几乎所有工业领域（半导体、电子制造、新能源电池、铸件焊件、食品检测、安防检测）的企业。在下游订单持续高景气和高端设备持续突破的驱动下，公司内生增长边界有望持续拓宽，并有望通过收并购战略打造检测领域的全球龙头。考虑到新增订单持续高景气，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.87（+0.05）/3.12（+0.74）/4.26（+1.13）亿元，对应EPS分别为1.13（-0.46）/1.88（-0.19）/2.57（-0.16）元，当前股价对应2025-2027年的PE分别为48.5/29.0/21.3倍，维持“买入”评级。

　　随着电子半导体需求旺盛、锂电需求修复以及汽车零部件检测需求稳步增长，叠加公司产品力、品牌力、渠道力等核心能力的持续增强，公司新签订单持续向好，2025年上半年新签订单同比增长近一倍。展望未来，在下游需求增长（泛AI领域需求高速增长+异物检测新应用领域拓展）、海外市场拓展（马来西亚工厂产能爬坡+海外销售渠道拓展）与高端设备突破（离线D/CT设备的升级）等多重因素驱动下，公司内生增长边界有望持续拓宽。

　　公司IPO超募资金超20亿元，拥有充裕的现金流用于外延并购，并已制定“横向拓展、纵向深耕”的并购战略，横向拓展光学、超声、涡流、量子等检测技术，纵向突破磁控管、射频真空管和探测器等关键零部件。2025年6月拟收购珠海九源后正式开启收并购布局，未来拟通过持续收并购打造检测领域的全球龙头。

　　轨交信号监测行业优质供应商：公司经过30多年的科技成果产业化，已成为集信号产品自主设计、研发、制造、销售、工程、服务于一体，提供行业解决方案的高新技术企业，并形成了设备监测（监控）系统、雷电防护系统、LED信号机系统、智能运维管理系统等四大类系列产品，以及相配套的一系列轨道交通专业技术服务，成为我国轨道交通安全监测检测与智能运维领域重要的设备供应商与服务提供商。

　　轨交行业方兴未艾，无人物流迎来爆发：在国家加快建设交通强国的政策支持下，轨道交通装备产业持续发展。与此同时，无人物流车行业迎来爆发式增长。华经产业研究院预测，到2030年市场规模有望突破900亿元，成为智慧物流的重要支撑。随着技术革新推动、路权逐步开放和技术成本持续下降，无人物流车将加速商业化落地。

　　1）国家级“专精特新”小巨人，创新研发能力强：公司前身为上海铁道学院信号设备厂，与同济大学有关院系进行产学研交流合作。公司多名员工有着十年以上轨道交通行业研发或生产、工程实施的从业经历。

　　2）成立沪通智行，投资推行科技：公司于2024年以自有资金5000万元人民币在上海市嘉定区投资设立全资子公司沪通智行，涉及自动驾驶、具身智能等多个前沿领域，赋能物流配送以及轨道交通运维智能化。沪通智行2024年成功投资自主移动机器人行业的创新型企业苏州推行科技，布局自主移动机器人行业。

　　3）投资狗熊机器人，低速自动驾驶行业的领跑者：2025年6月，公司通过全资子公司沪通智行向狗熊机器人有限公司投资6,000万元，持有标的公司37.69%股权。狗熊机器人是国家高新技术企业，是国内领先的低速自动驾驶解决方案提供商，在园区（景区）低速自动驾驶场景中，拥有完备的无人驾驶技术和解决方案。

　　盈利预测与投资评级：我们预计铁大科技2025-2027年营业收入达到3.36/3.81/4.33亿元，同比增速分别为19.93%/13.50%/13.64%；预计归母净利润分别为0.74/0.86/1.04亿元，EPS分别为0.54/0.63/0.76元。按2024年7月30日收盘价，对应2025-2027年PE分别为31.31/26.91/22.26倍。横向比较我们发现，公司作为行业内增速快、创新力强的优质企业，市值尚较低。考虑到公司积极布局机器人、无人物流行业，赛道潜力巨大，我们首次覆盖，给予“买入”评级。

　　2025年上半年收入及业绩实现稳健增长。2025年上半年收入/归母净利润分别为9.91/1.17亿元，同比增长8.09%/14.18%，毛利率/净利率分别为41.88%/13.51%，同比变动-3.16/+0.27个pct，毛利率下滑主要系竞争加剧，成熟产品/服务价格承压，另前期产能扩充，成本有所增长。单二季度，收入/归母净利润分别为5.61/0.76亿元，同比增长18.39%/26.14%，实现较好增速，毛利率/净利率分别为42.99%/15.79%，环比提升2.55/5.26个百分点，盈利能力环比改善，主要系加速布局引领性试验设备研发/新兴领域试验服务，推进精细化管理，提高设备利用率/运营效率。

　　设备及服务融合发展，加速布局新兴领域保持较好增长态势。分业务看，2025年上半年试验设备/环境与可靠性试验服务/集成电路验证与分析服

　　应毛利率分别为26.56%/54.95%/36.49%，同比-4.66/-0.79/-0.79个pct，其中航空航天收入达到1.47亿元，同比增长46.24%，表现较好。试验设备领域，公司继续加大力度集成创新数字化、智能化转型项目、环试加性能综合测试系统，真空试验设备已达到一定生产任务量，具备长期发展潜力；试验服务积极扩展商业航天、航空装备等领域专项试验能力，加大行业推广力度，有望实现较好增速；集成电路验证与分析服务，正处于产能爬坡阶段，完成深圳实验室扩建，需求端表现良好，上海地区设备利用率有所提升，预计下半年产能将稳定爬坡。

　　投资建议：公司长期专注于环境试验设备与服务市场，多领域专业测试与分析能力国内领先，长期受益高端试验设备国产化趋势，以及新能源汽车、集成电路、航空航天等领域刚性需求，重点布局新兴行业，持续推进精细化管理，经营拐点已现。预计2025年-2027年归母净利润分别为2.89/3.58/4.34亿元，对应PE29/23/19倍，综合绝对估值及相对估值结果，一年期合理估值区间为18.98-21.09元，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：宏观经济波动风险；市场竞争加剧及收款风险；业务规模不断扩张导致的管理风险。

　　25Q2：收入14.5亿元（同比+7.5%），归母净利润1.6亿（同比+5.0%），扣非归母净利润1.6亿（同比+3.3%）；

　　25H1：收入28.3亿元（同比+9.4%），归母净利润3.0亿元（同比+7.4%），扣非归母净利润3.0亿元（同比+7.7%）；

　　摄像头业务：25H1同比+7%（24年同比-1%）正增改善。预计主要来源于运营商专业客户渠道负担减轻；

　　入户业务：25H1同比+33%（24年同比+48%）维持双位数增长，预计智能锁高增。3月公司智能锁发布Y5000实现AI升级，参考奥维25H1国内智能锁行业线%、预计公司快于行业，同时海外进一步导入；

　　机器人业务：25H1同比+9%（24年同比+265%），降速主因扫地机器人清理非视觉类产品老旧库存；

　　云服务：25H1同比+12%（24年同比+23%）维持双位数增长，同时终身套包制服务逐年递延结转收入影响当年收入确认。ToC端未来将进一步提供流量增值服务+向智能云存转化。

　　Q2毛利率44.6%（同/环比分别+0.9/+2.0pct），预计成本+结构（运营商调整落地+高端智能锁新品+国补推动）有所改善；

　　收入端表现稳健，拓品+拓海外+蓝海2.0下AI赋能空间广阔，AI+云双轮驱动可期；利润端运营商调整及成本上涨等不利因素触底下，利润率已连续逐季改善，我们继续看好25年利润压制因素持续积极好转（后续低基数），入户业务有望从成长业务向现金流业务转化，“摄像头+入户+机器人”规模效应释放可期。

　　业绩总结：公司发布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营收27.92亿元，同比增长1.16%；归母净利润1.81亿元，同比增长563.15%；扣非后归母净利润1.57亿元，同比增长428.51%。

　　点评：原材料成本下行，盈利能力大幅修复。报告期内，公司受益于主要原材料综合采购成本下降，盈利能力得到显著修复。公司综合毛利率提升2.32个百分点至11.65%。分产品看，核心产品包装油毛利率提升0.89个百分点至15.67%，粕类毛利率提升1.23个百分点至5.40%。同时，公司持续推进降本增效，强化费用管控，效应显现，进一步推动净利润增长。

　　核心业务稳健增长，渠道拓展成效显著。包装油业务量价齐升，作为公司收入和利润的核心来源，包装油业务实现收入17.51亿元，同比增长20.53%。增长由销量驱动，报告期内公司食品加工作业销售量达17.09万吨，同比增长24.19%，显示出强劲的市场需求和公司品牌认可度。渠道建设方面，公司持续加大经销商开发力度，报告期内经销商数量净增92家至1397家。线上渠道同样快速增长，包装油线%。产品端，公司在巩固菜籽油优势的同时，推出高油酸菜籽油、茶油及芝麻油、藤椒油等调味油新品，持续优化产品结构，提升盈利能力。

　　产能布局优化，拓展西北市场。公司现有五大生产基地，产能利用率处于合理水平。为配合市场扩张战略，公司拟在陕西渭南投资10亿元建设100万吨/年食用油加工项目，旨在抓住西北市场消费升级机遇，提升区域覆盖能力和整体经营规模。公司持续推进“道道全长沙总部基地项目”建设，报告期内投入0.45亿元，累计投入2.28亿元。茂名、靖江等生产基地稳定运营，为全国市场扩张提供产能保障。

　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.7元、0.83元、1.02元，25-27年对应动态PE分别为16/14/11倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：极端天气、自然灾害、原材料成本升高、消费端需求不及预期等风险。

　　国信电新观点：公司作为继电器行业全球龙头企业，同时不断提升全球市场份额，实现业绩稳步增长。我们维持原盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润19.39/21.21/23.39亿元，同比+19%/9%/10%，EPS分别为1.33/1.45/1.60元，对应估值分别为18.4/16.8/15.3倍，维持优于大市评级。

　　风险提示：下游行业需求增速不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

　　受益于新能源汽车行业需求高增，高压直流继电器景气度高。1)高压直流继电器方面，公司在手订单饱满，不断巩固市场龙头地位，公司披露目前全球市占率高于40%，整体受益于新能源汽车产销总量高速增长，业务收入同比持续高速增长，且新能源汽车高压控制盒项目顺利推进。我们预计2025年高压直流继电器业务贡献收入同比增速达到35%-40%。

　　传统行业继电器稳步增长。1）家电继电器方面，2025上半年整体景气度延续，且旺季提前，公司下游客户较为稳定，且家电国补持续，全年行业需求有望维持稳步增长，我们估计2025家电用继电器出货同比增长5%-10%；2）新能源光储继电器方面，受益于2025年上半年国内光储行业抢装及海外出口抢运潮，该行业实现同比高速增长，随着亚非拉等新兴市场光储需求持续旺盛，公司海外项目不断拓展，我们预计该业务公司维持高速增长，我们预计2025年公司新能源光储继电器保持35%-40%同比增速；3）汽车继电器方面，2025年受益于新能源汽车行业高速增长，且同时公司市场份额持续提升，我们预计2025年该业务公司保持15%-20%同比增速；4）电力继电器方面，2025上半年需求增长放缓，预计后续伴随新兴市场需求增长，该业务有望维持增长，我们预计2025年该业务有望保持5%-10%同比增速。

　　公司新产品有望迎来持续放量。公司在推动主营继电器业务实现高质量发展的同时，促进低压电器、薄膜电容器、连接器、电流传感器、熔断器五大新门类产品扎实发展。目前部分产品已开始在各类下游拓展应用，部分产品已经通过认证，后续公司新产品有望迎来持续放量。

　　维持盈利预测，维持优于大市评级。公司作为继电器行业全球龙头企业，同时不断提升全球市场份额，实现业绩稳步增长。我们维持原盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润19.39/21.21/23.39亿元，同比+19%/9%/10%，EPS分别为1.33/1.45/1.60元，对应估值分别为18.4/16.8/15.3倍，维持优于大市评级。

　　事件：公司发布2025半年度报告，2025H1，公司实现营收316.2亿元，同比+26.6%，实现归母净利润18.7亿元，同比+15.4%，实现扣非归母净利润18.3亿元，同比+9.0%。单季度看，2025Q2公司实现营收150.8亿元，同比+7.7%，环比-8.9%，实现归母净利润10.6亿元，同比+20.1%，环比+31.4%，实现扣非归母净利润10.5亿元，同比+9.6%，环比+34.8%。

　　行业层面：供需缺口呈放大趋势，长期铜价中枢上行。中美制造业库存增速底部回升，去库周期，向补库周期的切换有望带动需求周期性回升。美联储货币周期的切换有望带动美元指数和美债收益率向下，利于提振铜的金融属性。长期来看，铜矿供应扰动加剧，供给增速逐年下移，需求受益于新能源需求保持高增，铜供需缺口呈放大趋势，基本面支撑铜价中枢上行。

　　公司层面：铜矿量价齐升，玉龙铜矿为重要利润来源。量：铜精矿/锌精矿/铅精矿25H1产量分别为9.2/6.3/3.5万吨，同比分别+7.7%/+18.6%/+24.6%。冶炼端，25H1公司电解铜产量18.2万吨，同比+49.9%；铅锭产量8.6万吨，同比+3534.3%；锌锭产量7.1万吨，同比+17.1%。价：25H1铜/铅/锌均价同比+4.2%/-0.4%/+5.2%。

　　玉龙三期积极推进。玉龙铜矿一、二选厂改扩建工程完工玉龙铜矿选矿量从1989万吨/年增加到2280万吨/年，三期项目已于2025年6月23日收到核准批复，目前正在办理其他有关部门的相关手续。三期工程建成后，玉龙铜矿生产规模由1989万吨/年增加至3000万吨/年，铜金属年产能将达到20万吨。今年5月双利矿业二号铁矿选矿系统升级改造扩能工程开工，项目建成投产后，选矿产能将提升至300万吨/年，年产铁精粉可达87万吨，预计今年年底投产。公司各项目高效推进，具备一定的成长性。

　　盈利预测与投资建议：我们预计未来三年归母净利润分别为37.0/42.8/45.8亿元，EPS分别为1.55/1.80/1.92元，对应PE分别为11/10/9X，维持“买入”评级。

　　风险提示：铜锌钼等金属价格大幅下跌风险，项目进展不及预期风险，产销量不及预期风险等。

　　推荐逻辑：1）与地中海航运全资子公司MEDLOG S.A.签订投资协议，在满足双方约定的全部先决条件后，MEDLOG S.A.将以2.19亿元人民币溢价增资入股公司冷链平台公司，取得其50%股权。2）积极响应“一带一路”倡议，印尼资源转运物流业务已投产7艘过驳船；同时着眼非洲，对塞拉利昂和马达加斯加资源转运项目展开实地考察。3）自上市以来，累计现金分红9.7亿元，平均分红率69.9%；2024年现金分红2.08亿元，分红率达82.3%，以2025年7月31日收盘价为基准，股息率约5.2%。

　　引入战略投资2.19亿元，搭建综合物流平台。公司与地中海航运全资子公司MEDLOG S.A.于2024年10月签署投资协议，计划共同搭建以冷链为主的综合物流平台公司：中创物流先将中创天津100%股权、上海智冷90%股权、宁波梅山远达50%股权转让至全资子公司海创智合（平台公司），随后MEDLOG S.A.将对平台公司增资，最终双方各持50%股权；合作旨在整合资源，推动冷链等业务协同发展，强化在天津、上海、宁波地区的竞争力。

　　响应“一带一路”倡议，打造“物流出海”范例。印尼资源转运物流业务进展顺利，当地已投产7艘过驳船与3艘自航驳船，印尼新法规将在2025年10月份生效，对境外过驳船进入印尼有更大限制，公司把握市场变化积极投入船舶，未来预期将贡献更多业绩增量。同时，公司还着眼非洲地区，对塞拉利昂和马达加斯加的资源转运项目展开实地考察，凭借在印尼积累的宝贵资源转运经验，有望在非洲市场复制成功模式。

　　在手现金充裕，重视现金分红。2019年以来，公司在手现金呈现出较为稳定且充裕的状态。截至2025年一季度末，公司货币资金7.1亿元，占总资产比例约为16.6%。自上市以来，公司累计现金分红9.7亿元，平均分红率69.9%。2020年以来公司逐步扩大股利支付率。随着2024年公司业绩逐步回暖，现金分红近2.1亿元，分红率达82.3%。以2025年7月31日收盘价为基准，股息率约5.2%。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.8亿元（+10%）、3亿元（+9.2%）、3.3亿元（+8.7%），EPS分别为0.8元、0.88元、0.95元，对应动态PE分别为14倍、13倍、12倍。参考可比公司，给予公司2025年18倍PE，对应目标价14.4元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：全球经济波动的风险、市场竞争加剧风险、人工成本上升风险、汇率风险等。

　　公司前身为文登蔄山水泥制品厂，成立于1976年。1984年，公司前任董事长杨桂模先生上任后，推动其战略转型，引进散热器项目开始涉足机械制造业，在生产过程中，由于使用的电钻依赖于成本较贵的进口钻夹头，促使公司引进钻夹头生产线，开始精密制造新篇章。

　　经历2022-2023年连续下滑后，2024年全球电动工具市场大幅回升，实现同比正向增长，全年出货量同比增长24.8%达到5.7亿台。公司产品涵盖钻夹头、新能源储能锂电池包、PCBA板、开关、精密铸造件等，客户包括史丹利百得、TTI等全球品牌，已提前多年进行全球化布局，分别于越南、墨西哥、新加坡设立了海外子公司，提升了山东威达的品牌影响力，将有利于推动公司海外战略实施与海外订单的获取。

　　新能源业务以锂电池包为核心，覆盖电动工具、园林工具、智能家电、便捷交通工具等领域，并延伸至户外储能市场。换电站业务合作蔚来，为其第四代换电站提供设备制造。高端智能制造业务济南一机产品广泛应用于汽车、军工、电子、轨道交通等领域，五轴加工中心机床实现海外销售。

　　公司作为电动工具配件领先公司，多业务协同布局，有望受益于电动工具市场的复苏。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.22/3.65/3.99亿元，对应2025-2027年PE倍数分别为16.8/14.9/13.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。

　　原材料价格上涨风险；公司订单交付不及预期；公司海外业务推进不及预期；行业竞争加剧风险。

　　25H1三元销量受北美关税扰动影响，下半年预计销量恢复。25H1三元材料销量5万吨，同减9%，主要由于关税政策未落地，北美客户销量下滑；其中我们预计25Q2三元出货量约2.5万吨，环比持平。韩国二期下半年将逐步投产起量，且当前关税政策明朗，海外客户订单恢复，我们预计全年三元出货量仍有望达11万吨，同比略减。

　　25Q2新业务投入及减值损失导致盈利承压，三元实际单吨盈利环比持平。25H1扣除钠电、前驱体、锰铁锂等新产业上的投入后，三元业务实际盈利约7700万元，单吨净利约0.15万元，其中25Q2三元业务盈利约900万元，若加回资产及信用减值损失0.6亿，单吨净利约0.28万元，环比持平。下半年销量逐步恢复，且韩国二期提升产线能效及自动化水平，我们预计盈利水平将进一步提升。

　　钠电和锰铁锂产业化进程加速，富锂锰基和固态电解质进展显著。钠电方面，已启动6000吨聚阴离子正极产线建设，并规划新建更大规模产线年有望达万吨出货规模。磷酸锰铁锂方面，25H1商用车领域销量突破千吨，二代产品有望于年内实现乘用车纯用方案上车。富锂锰基方面，全固态领域已有百公斤级出货，并已拿到批量订单，液态领域中有望率先实现产业化。固态方面，高镍及超高镍正极均已实现吨级出货，硫化物电解质正在进行中试线经营性现金流高增，减值损失下半年或可转回。公司25H1期间费用率8.1%，同+1.3pct，其中Q2费用率7.7%，同环比-0.2/-0.7pct；Q2计提资产减值损失0.46亿，信用减值损失0.14亿。25H1经营性净现金流8.9亿元，同+206%，其中Q2经营性现金流15亿元，同环比+825%/+347%，主要系收票据贴现进行管理；25H1资本开支5亿元，同-26%，其中Q2资本开支1.2亿元，同环比-43%/-67%；25H1末存货20亿元，较年初-10%。

　　盈利预测与投资评级：由于新业务投入持续，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.27/5.0/7.3亿元（原预期8.1/10.4/13.1亿元），同比-91%/+1797%/+45%，对应26-27年PE为31x/22x，考虑公司海外布局优势明显，且新业务具备卡位优势，维持“买入”评级。

　　2025Q2收入业绩均实现超预期高增，2025H1两轮车业务和内销收入表现靓丽。1）分季度看：2025Q2公司实现营业收入66.30亿元（+61.54%），归母净利润7.86亿元（+70.77%），收入和业绩在产品升级和渠道拓展的共同助力下均实现高增。2）分业务看：2025H1电动两轮车、电动平衡车&电动滑板车、全地形车、配件收入分别为68.23亿元（+101.70%）、21.80亿元（+37.23%）、5.38亿元（+6.16%）、7.72亿元（+26.78%）；受益于产品的不断升级迭代和销售渠道的持续拓展，公司电动两轮车业务规模实现翻倍增长；3）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为73.20亿元（+89.50%）、44.22亿元（+57.73%）；内销收入表现亮眼，海外业务增长持续提速。

　　2025Q2毛净利率双升，期间费用率整体改善。1）毛利率：2025Q2公司毛利率达30.95%（同比+0.52pct），成本优化初见成效，释放盈利改善的积极信号。2）净利率：2025Q2公司净利率达到12.00%（同比+0.78pct），盈利能力持续提升且涨幅略大于毛利率。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为+7.16%/+5.82%/+4.06%/-3.42%，分别同比-0.04%/+1.21%/-0.45%/-2.43pct，期间费用率整体有所改善，其中管理费用率因人工成本的增加而有所提升，财务费用率因汇兑收益以及存款利息收入的增加得到显著改善。

　　电动两轮车、机器人等品类持续推新，积极完善渠道全球化建设。1）产品端：2025H1公司发布第三代电动滑板车MaxG3、F3系列和E3系列产品，电动两轮车MMAX110Mk2、Qz3MIX，以及全地形车Segway AT10泥浆版、无边界割草机器人Segway Navimow X3、Segway E-bike系列等多品类新品，持续拓宽产品矩阵。2）渠道端：a)国内：线上全面入驻天猫、京东、抖音、快手、拼多多、美团、得物等主流电商平台及九号出行APP垂直渠道，线下覆盖山姆、迪卡侬等连锁商城。b)国外：线上入驻Amazon、Otto、DNS、Lazada等电商平台与独立站，线下进驻Costco、Target、Big5、OBI等主流KA、大型连锁商超、家居建材零售店、园林工具店、户外运动连锁店；同时公司还在欧洲多国及美国重点地区设立分支机构，持续推进自主品牌建设和本地化服务。

　　投资建议：九号公司研发实力强劲，智能化优势明显产品附加值较高，定位中高端持续拓宽产品矩阵盈利能力成长性较强，布局服务机器人赛道前景广阔，成长动力充足，未来收入业绩有望保持较快增长趋势。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为21.17/28.49/35.98亿元，对应EPS分别为29.43/39.60/50.01元，当前股价对应PE分别为19.93/14.81/11.72倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势风险、关税加征、汇率波动、电动两轮车市场竞争加剧、技术研发不及预期等。

　　公司公告投资建设海外生产线.公司下属控股子公司杭州华瑞新控股有限公司拟在泰国设立下属全资子公司贝纳包装（泰国）有限公司，作为实施主体投资建设泰国二片罐生产线项目，项目总投资额约人民币44,160万元，包括厂房土建、设备搬迁和新设备购置以及项目流动资金等，预计配套一条二片罐生产线.公司拟在哈萨克斯坦新设下属全资子公司，作为实施主体投资建设哈萨克斯坦二片罐生产线项目，项目总投资额约人民币64,652万元，包括厂房土建、生产设备以及项目流动资金等，预计配套一条二片罐生产线亿罐。

　　公司上述新建生产线达产后将优先满足当地啤酒、能量饮料及碳酸饮料等领域潜在客户的配套需求，并逐步拓展客户群体和市场区域。

　　近年来，面对国内市场的竞争形势和海外发展机遇，公司已积极开展海外业务布局调研，筛选潜在投资机会，并稳步推进海外投资设厂的战略性布局规划，以顺应行业国际化发展趋势。

　　本次海外投资项目契合公司国际化发展战略，助力公司拓展在东南亚地区、中亚地区的二片罐业务布局，开拓新的市场领域，优化产品结构，有利于进一步提升海外市场份额，增强国际市场竞争力和品牌影响力。项目建成后，将与公司境内现有业务产能布局和供应链实现协同联动，有效提升公司二片罐产品的海外供给能力与市场覆盖广度。

　　本次海外投资项目的资金来源于公司自有资金和自筹资金，并计划将国内部分生产设备搬迁投入，以降低项目现金部分投入总额，提升国内生产基地的有效产能利用率，不会对公司的财务状况和生产经营产生不利影响，有助于优化公司产能布局，培育新的利润增长点，预计将对公司未来业绩产生积极影响，为公司海外业务提速发展奠定良好基础。

　　奥瑞金并购中粮包装后，二片罐国内市场占有率提升，位居市场第一，随着市场份额进一步集中，公司收入规模和盈利能力有望提升。

　　此前公司发布半年度业绩预告，预计25H1实现归母净利润8.5-9.6亿元，同增55%-75%，扣非归母净利润3.4-4.5亿元，同减15%-35%。归母净利润同比上升主要系公司完成对中粮包装的收购并纳入合并报表范围，扣非归母净利润同比减少主要系部分原材料价格上行，以及并购贷款利息费用增加等阶段性因素影响。

　　后续我们认为二片罐行业格局优化有望带来龙头定价权提升及盈利改善，公司利润弹性充足。

　　公司国内市场二片罐盈利中枢有望向上，且海外建厂进一步优化产能配置、增厚利润空间，我们预计25-27年归母净利润分别为14.1/13.4/14.3亿。